Pensionsselskaber forvirrer investorer
Berlingske Tidende 14.04.2010 Af Steen Thorup Kristensen
Pensionsselskaberne værdisætter stort set ejendomme til de samme værdier, som da markedet var på toppen. Dermed undgår de at tage store tab på resultatopgørelsen. Den praksis forvirrer både regnskabslæsere og internationale investorer.
Mens priserne på ejendomsmarkedet er styrtdykket siden de gode år, er det gået omvendt for de investeringsejendomme, som Topdanmark ejer. De er steget i værdi, så koncernen har kunnet bogføre en indtægt på flere hundrede mio. kr. på bundlinjen.
Det er i hvert fald den logiske konklusion, hvis man læser koncernens regnskaber. Topdanmark har senest i sit årsregnskab for 2009 oplyst, at man ejer investeringsejendomme for cirka fire milliarder kroner. Dét tal er opgjort ud fra de løbende driftsindtægter og det krav til afkast, som man forventer, at potentielle købere vil forlange. Jo lavere afkast køberne vil acceptere på deres investering, jo højere pris vil de give for ejendommene.
For boligejendomme har Topdanmark siden 2006 regnet med et afkastkrav på 4,7 procent om året. For erhvervsejendomme anslog man i 2006, at afkastkravet i gennemsnit var 6,8 procent. Året efter, da markedet toppede, faldt det til 6,4 procent.
Så langt, så godt. Men så kom finanskrisen, og markedet vendte brat. Bare ikke for Topdanmarks ejendomme. Her fortsatte prisstigningen, som altså giver sig udslag i et lavere afkastkrav. I 2008 var det 6,2 procent, og i det nye 2009-regskab er det yderligere reduceret til 6,0 procent.
Få handler
Kriseårene har været præget af meget få handler i et åbent marked. De fleste handler har været tvangshandler eller tilfælde, hvor salgsprisen f.eks. har været knyttet til en særlig fordelagtig finansiering fra sælgers side.
Derfor er det svært at sige, hvad de reelle priser i et åbent marked er i dag. Men erhvervsmæglerne vurderer samstemmende, at priserne har været faldende, og altså afkastkravet stigende.
For så vidt angår kontorejendomme vurderer DTZ f.eks., at markedet toppede prismæssigt i fjerde kvartal 2006, hvor afkastkravet blot var 4 pct., mens det frem til fjerde kvartal 2009, hvor Topdanmark og de andre pensionsselskaber gjorde regnskaberne op, lå på 5,5 pct.
I sidste uge kunne erhvervsmægleren DN Erhverv annoncere en af de få regulære handler i et åbent marked med velbeliggende og gode ejendomme. En butiksejendom på Strøget i København blev handlet til 184 mio. kr., svarende til et afkast på ca. 5 pct. Direktør Jakob Daholhoff vurderer, at det er et procentpoint mere end på markedets top, svarende til fald i den nominelle pris på 20-30 pct.
Holder værdien
Også de andre pensionsselskaber har, efter eget udsagn, overperformet markedet markant. De har ikke oplevet prisstigninger som Topdanmark, men deres ejendomme har stort set holdt værdien, selv om markedspriserne er gået betydeligt ned.
Det gælder f.eks. for Danicas mammutportefølje til en værdi af 19,6 mia. kr. Her har man gennem alle årene siden 2006 ansat butiksejendomme til et afkast på 6,2 procent. Kontorejendomme har ligeledes stort set uændret ligget på et afkast på 6,5 procent. Kun afkastet på boligejendomme blev fra 2007 til 2008 reguleret op fra 4,4 til 4,7 procent. Det lykkedes for Danica at sælge en del af sin boligportfølje i begyndelsen af 2006, altså tæt på markedets top.
PFA Ejendomme tog i 2008 en mindre nedskrivning på sin ejendomsportefølje på aktuelt 9,0 mia. kr. og hævede det år afkastkravet fra 5,3 til 5,5 procent. Derimod var der ingen yderligere reguleringer af afkastkravet i forbindelse med 2009-regnskabet.
Tryg Vesta har siden 2006 kun helt marginalt opjusteret sine skøn over afkastkrav på sin portefølje. Nordea Liv & Pension nedjusterede sine afkastkrav en smule i 2008, men selskabets årsrapport for 2009 foreligger endnu ikke.
Ifølge Jesper Wiinholt, partner i Pricewaterhouse- Coopers, er pensionsselskabernes praksis i overensstemmelse med den internationale regnskabsstandard, der regulerer området - den hedder IAS 40. Ifølge denne standard kan investeringsejendomme optages til markedsværdi, der typisk fastsættes på baggrund af et afkastkrav, som den enkelte regnskabsaflægger selv fastsætter.
»Selskaber, der er presset til at sælge ud af ejendomsporteføljen, vil typisk værdiansætte ejendommene ud fra de lave bud, der foreligger ved regnskabsaflæggelsen. Selskaber, der selv har finansieret købet af ejendommene, som pensionsselskaber typisk har det, og som ikke er i risiko for at blive presset til at sælge, vil i højere grad have en tendens til selv at selv at vurdere afkastkravet, hvilken i sagens natur give et vist spillerum,« siger Jesper Wiinholt.
»Selskaberne bør medtage supplerende oplysninger om basis for værdiansættelsen i deres regnskaber, og de må også gerne oplyse om de regnskabsmæssige konsekvenser ved anvendelse af en alternativ værdiansættelse, således at regnskabslæseren selv kan danne sig et indtryk. Det opfatter vi som best practice, « oplyser Jesper Wiinholt, der mener, at mere informative regnskaber vil være med til at gøre det danske ejendomsmarked mere gennemsigtigt, hvilket igen vil kunne tiltrække flere udenlandske investorer.